那扇亦步亦趨開放的中國資本大門之吸引力如何?問題看似微妙;其亦指向跨境理財賽道的“明”與“暗”。

“中國經常項目早在1996年已實現(xiàn)完全可兌換。本世紀以來，中國資本項目開放步伐穩(wěn)健，按照國際標準已具有較高的可兌換水平。”6月10日，中國央行副行長、國家外匯局局長潘功勝在第十三屆陸家嘴論壇上表示。

他解釋，資本項目是指跨境資本和金融交易，主要包括跨境直接投資、證券投資和跨境借貸三大類，涉及跨境交易、貨幣兌換和資金跨境匯出入三個環(huán)節(jié)。目前，直接投資已實現(xiàn)基本可兌換;證券投資項下形成了以機構投資者制度、互聯(lián)互通機制、境外投資者直接入市為主的跨境投資制度安排;跨境債務融資由市場主體在全口徑宏觀審慎政策框架下自主進行。并提及“在開放地區(qū)推出‘跨境理財通’業(yè)務試點”。

一個月前，央行廣州分行、深圳市中心支行，銀保監(jiān)會廣東監(jiān)管局、深圳監(jiān)管局，證監(jiān)會廣東監(jiān)管局、深圳監(jiān)管局共同發(fā)布《粵港澳大灣區(qū)“跨境理財通”業(yè)務試點實施細則(征求意見稿)》(簡稱《細則》)。

金融監(jiān)管研究院院長孫海波認為，這是資本項目開放重要的舉措，和此前股票的滬港通，深港通;機構層面的QDII和QFII、RQFII并列成為資產管理領域對外開放的三大重要支柱。其特征是“資金閉環(huán)、初期1500億元的額度足夠試用，雙向各自1500億元”。

《細則》第四十二條(額度使用計算)“北向通”資金凈流入額和“南向通”資金凈流出額的計算公式為：“北向通”資金凈流入額=“北向通”資金累計流入額-“北向通”資金累計流出額;“南向通”資金凈流出額=“南向通”資金累計流出額-“南向通”資金累計流入額。

“‘跨境理財通’業(yè)務試點將使內地和港澳個人跨境投資更加便利，是推進我國資本項目開放的重要舉措，有助于豐富人民幣的跨境使用，也有利于穩(wěn)慎推進人民幣國際化。”中歐陸家嘴國際金融研究院常務副院長盛松成告訴經濟觀察網。

他認為，從額度管理看，1500億是跨境流入、流出資金規(guī)模之間的差額，而不是資本單向流動的總額，也就是說，跨境投資的規(guī)?？梢员容^大，只要求資本雙向均衡流動。這一點很值得肯定，表明人民幣資本賬戶開放既是積極的，也是審慎的。去年下半年以來，盛松成一直呼吁我國應推進資本賬戶的雙向開放，不僅要“引進來”，也要“走出去”。此次“跨境理財通”試點就是一個很好的嘗試，內地投資者有更多機會投資境外資產，金融支持實體經濟也有了更豐富的資金來源。

也有專家認為，總額度區(qū)分了北向通與南向通，是分別管理，額度是有限的;不是將二者綜合管理。否則，只要北向、南向比較均衡，實際發(fā)生額就可以放大到無限。

“修明渠，堵暗道”才是正道。決策部門就在做這件事。何況“中國經濟穩(wěn)增長壓力相對較小、全球通脹預期升溫”,以及人民幣資產頗受青睞的大背景下，一個難得的改革時間窗口期似乎亦在打開。

正如作為中國債券市場旗艦指標的彭博巴克萊中國綜合指數，今年5月錄得 0.61%的總回報，年至今回報達2.11%。其波動率繼4 月上升后于5 月下降。

彭博巴克萊中國綜合指數月報顯示，5月中國本幣年至今回報繼續(xù)列居全球綜合指數和全球國債指數榜首，而智利比索的回報最低(全球綜合指數中回報為-7.86%)。中國國債與政策性銀行債指數的全球綜合指數年至今回報為2.06%，中國國債指數的全球國債指數年至今回報為2.35%。

如果留意，投資者會發(fā)現(xiàn)，值此窗口期，中國近期推出了一系列重大政策文件。

十三屆全國人大常委會第二十九次會議6月10日下午表決通過《中華人民共和國海南自由貿易港法》，自公布之日起施行。該法明確，國家在海南島全島設立海南自由貿易港，分步驟、分階段建立自由貿易港政策和制度體系，實現(xiàn)貿易、投資、跨境資金流動、人員進出、運輸來往自由便利和數據安全有序流動。海南自由貿易港建設和管理活動適用本法。

海南省自由貿易港工作委員會辦公室表示，該法的出臺，一方面將為海南自由貿易港未來的發(fā)展提供有力的法治保障，另一方面，也進一步彰顯了我國擴大對外開放的決心。

諸如，該法賦予海南更大的改革開放自主權。以貿易投資自由化、便利化為重點來進行各項制度設計。在投資方面，全面推行極簡審批投資制度，實行更加簡化的外商投資負面清單和更加簡化的市場準入特別清單，并且實行市場準入承諾即入制，在投資領域給予更大的便利。這其中，在與投資貿易相適應的稅制方面，按照簡稅制、零關稅、低稅率的原則進行與海南自由貿易港建設相適應的稅制體系。

6月10日，即《海南自由貿易港法》公布之日被認為將被載入史冊;當天表決通過的還有數據安全法、軍人地位和權益保障法、新修訂的軍事設施保護法、關于修改安全生產法的決定、印花稅法、反外國制裁法等。

這天，西方也推出了一份重要文件，即美國總統(tǒng)拜登與英國首相約翰遜簽署《新大西洋憲章》。該憲章提出，其將通過以規(guī)則為基礎的國際秩序，共同應對全球挑戰(zhàn)等，并在國家之間實現(xiàn)開放和公平的貿易。

國際形勢日趨嚴峻復雜的當下，人民幣國際化或亦被賦予新內容;抓住穩(wěn)增長壓力較小的改革窗口期，中國有的放矢地布局與落子，踐行使命，包括打開那扇資本“玄”門。

二

其實，資本項目可兌換也好，金融大開放也罷，均關乎人民幣國際化;而人民幣國際化進程并非一蹴而就。

與國內金融市場開放的步伐相比，業(yè)界人士認為，內地資本賬戶的開放，尤其是在2015年811匯改之后的操作一直相對謹慎?？缇忱碡斖椖康脑O立是資本賬戶開放跨出的重要一步，這也會支持人民幣的進一步國際化。而人民幣國際化也從未像今天這樣被賦予特殊內涵，甚至被寄予國際競爭的厚望，盡管本質上貨幣國際化是水到渠成的過程。

跨境理財通所具有的“劃時代”意義亦不言而喻。其意味著，繼股票、債券和基金后，大灣區(qū)居民即將迎來投資理財產品的新渠道。

從制度設計到跨境理財通新機遇的時間跨度是兩年。中國銀行研究院研究員王有鑫表示，對于境內投資者來說，跨境理財通將進一步拓寬大灣區(qū)居民和高凈值人群的資產配置渠道;對于境外投資者來說，中國金融市場開放程度進一步擴大，領域進一步放開，將擁有更多渠道投資人民幣資產，分享中國經濟增長紅利。

跨境理財通項目也被認為是中國資本賬戶開放和人民幣國際化的重要一步。

從跨境理財或財富管理的角度看，“因是閉環(huán)操作，跨境理財通無虞，風險較大的或是離岸信托，需要引起重視。”某投資界資深人士說。

一位不愿具名的律師告訴經濟觀察網，嚴格意義上，離境的家族信托均系非合法出境，其操作手法是：如果出境，其都是通過37號文(即《國家外匯管理局關于境內居民通過特殊目的公司境外投融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》(匯發(fā)[2014]37號)登記完成一個離岸結構;然后，把境外的股權再轉給家族信托;但轉至家族信托時――其沒有完成37號文所謂返程投資的登記，所以它本身并不合規(guī)。

換言之，這位律師解釋，股權出境通過37號文，即返程投資的結構可以出境，但如果把已經出境的資產，也就是在境外的SPV，如B公司持股的股權，再進入到家族信托，即裝進家族信托里時――該交易就不合規(guī)。

根據37號文的規(guī)定，境內機構在搭紅籌架構時，需要在設立了境外控股公司后、設立WFOE(外商獨資企業(yè))之前，向外管局申請辦理境外投資外匯登記手續(xù)。

業(yè)內人士提醒，如果股東未辦理37號文登記，其從境外上市主體獲得的利潤和權益變現(xiàn)所得將難以調回境內使用。更甚者，不做37號文登記，還會造成WFOE與境外母公司之間的資金往來(利潤、出資等)均不合法，從而可能會對公司境外上市造成障礙。

跨境信托通常也被稱做離岸信托(Off-shore Trusts)，一般由本國居民作為委托人設立信托，其日常經營管理活動在境外進行，且該信托全部或大部分受托人不在本國居住或不在本國習慣性居住。跨境信托興起于20世紀70年代，隨著資本要素能夠在全球范圍流動配置，高凈值群體會優(yōu)先選擇在具備完善法律制度、穩(wěn)定政治環(huán)境、發(fā)達金融體系以及突出稅收優(yōu)惠政策的地區(qū)或國家配置資產，以期實現(xiàn)財富保全和國際稅收籌劃的目的。

中國信托業(yè)協(xié)會發(fā)布的《2020信托業(yè)專題研究報告》(簡稱《報告》)稱，跨境信托在發(fā)揮信托制度靈活性的同時，充分利用避稅天堂稅政洼地，成為國際稅收籌劃的一項有力工具，優(yōu)勢體現(xiàn)為“跨境信托的保密制度、跨境信托的優(yōu)惠稅收、跨境信托的靈活構架”等三點。

2019年開曼群島、英屬維京群島等在內的多個國家及地區(qū)出臺了經濟實質法案和實施細則，將直接影響中國企業(yè)現(xiàn)有的中間控股平臺的管理和未來新的中間控股平臺的設立。“隨著開曼群島、英屬維京群島經濟實質法案的實施，低成本搭建離岸信托的時代將宣告終結。”

《報告》指出，未來隨著國內家族財富傳承的需求不斷增長、家族信托日漸成熟，國內家族信托可能會與離岸信托表現(xiàn)出一定趨同性，對受托人能力的要求也會進一步提高。截至2020年第一季度末，中國家族信托存續(xù)規(guī)模已突破1000億元大關，但仍然處在初級階段，未來有巨大發(fā)展空間。

離岸家族信托也有缺點。在朱丹看來，主要是三點：A，對受托人要求較高。受托人對資產處置的權限較大，如受托人未有善盡職守而可能造成信托財產損失。B，離岸地法律不熟悉。C,CRS的影響由于經合組織CRS(《統(tǒng)一報告標準》)的出臺以及相關制度在中國的落地，中國客戶的海外金融賬戶信息有可能被交換回來。這會對離岸信托的私密性和稅收籌劃產生影響。

三

某種意義上，如果跨境理財通不啻為財富管理賽道的明面;暗面則可能是離岸信托?

不過，盛松成說，雖然網上不乏富豪通過離岸信托轉移資產這樣的標題文章，但離岸信托本身設立的前提是資產已經在海外。所以，離岸信托并不是資金轉移的工具，而是管理已經在海外的資產的手段。設立離岸信托更多是為了避稅或者財富傳承等目的。

上述律師認為，很多上市公司都采取信托持股，但并不合規(guī)，其境內資產股權以合規(guī)的方式出境之后，再以違規(guī)的方式裝入離岸信托。

一位資深投資人士告訴經濟觀察網，業(yè)界的誤區(qū)在于信托人身份。國內身份，離岸信托，必須是海外資產。外國人(包括香港人、澳門人、臺灣人)在華投資或資產，則允許進行離岸(跨境)信托安排。“目前一些富豪通過離岸信托已轉移了大量的資產。”

不管是“明”還是“暗”，跨境財富管理之賽道無疑會觸碰中國的資本大門。自1996實現(xiàn)經常項目的可兌換，迄今25年，是時候完全實現(xiàn)資本項目可兌換嗎?其玄機何在?

在北大國發(fā)院副院長、北大數字金融研究中心主任黃益平看來，原來接受的一套理念是：國際金融界之共識――資本項目什么時候開放最合適?應該找宏觀經濟環(huán)境比較穩(wěn)定的時候。但他現(xiàn)在的看法是：第一，可能并不存在最佳的開放時機;第二，在經濟金融環(huán)境不是那么完美的時候開放，也許會提高我們對風險因素的防范和處置，也許這樣的開放是更加穩(wěn)健、更加可持續(xù)的。

如果決定了要開放，應該怎么開放?黃益平認為這個問題很復雜，他提出兩點看法：其一，要采取一些宏觀審慎政策。比如托賓稅，資本流入和流出都增收0.1%-0.2%的稅收，這對長期資本流動無甚影響，但對短期資本流動，如熱錢等會起到很大遏制作用。其次，要考慮改革的次序問題。我們的經濟開放和金融開放大致應該遵循――先實體后金融，先國內后國際，先匯率后資本。

如此，中國資本“玄”門將開即開時，人民幣國際化條件“倒逼”下，高凈值人士、超高凈值家族，通常會在全球進行資產配置，這也為離岸信托的運用提供了需求的土壤。

那么，這個需求到底有多大?招商銀行和貝恩公司(管理咨詢機構)5月聯(lián)合發(fā)布的《2021中國私人財富報告》指出，2020年，中國個人可投資資產總規(guī)模達241萬億人民幣，可投資資產在1000萬人民幣以上的中國高凈值人群數量達262萬人。

至于資本賬戶開放的最新動態(tài)，即提及近期外匯領域改革開放將推動的重點工作，潘功勝表示，一是豐富外匯市場產品和境內外參與主體，完善和提升中國外匯交易中心和上海清算所立足上海、服務全球的基礎設施體系和服務能力。二是推進私募股權投資基金跨境投資改革。支持私募股權投資基金開展跨境產業(yè)、實業(yè)投資。擴大合格境內有限合伙人(QDLP)試點和合格境外有限合伙人(QFLP)試點，助推上海成為全球重要的財富管理、資產管理市場。三是擴大中國居民境外資產配置空間。通過金融市場基礎設施互聯(lián)互通(滬港通、深港通、債券通等)，擴大合格境內機構投資者(QDII)規(guī)模，完善QDII管理機制，在開放地區(qū)推出“跨境理財通”業(yè)務試點。四是便利企業(yè)跨境融資等等。

跨境理財通呼之欲出;離岸家族信托或離岸財富規(guī)劃，也不是一場“說走就走的旅行”，其如硬幣的兩面，有正有負;一個在明，一個在暗，中國資本大門日趨打開之際，高凈值人群也好，監(jiān)管者也罷，可能都需要擦亮眼睛。(歐陽曉紅)

關鍵詞： 財富規(guī)劃 家族信托 私募股權 投資改革